ČEZ: Očištěné výsledky za 1Q09 v souladu s očekáváním trhu

...na EBITDA 5,2 %, na úrovni čistého zisku 10,4 % oproti očekávání trhu). Ve srovnání s naším odhadem byly na provozní úrovni výsledky v souladu, na úrovni čistého zisku lze hodnotit výsledky jako lepší než naše očekávání. Výsledek byl však ovlivněn jednorázovými pozitivními vlivy: 1) zúčtování rezervy na chybějící emisní povolenky ve výši 800 mil. Kč; 2) metodická změna, kdy se poplatky za příkon a připojení účtují přímo do tržeb; 3) přecenění opce na nákup akcií MOL. Po očištění o tyto jednorázové vlivy hodnotíme výsledky ČEZu jako v souladu s očekáváním trhu i naším očekáváním. Tržby ČEZu, tak v 1Q09 dosáhly 53,3 mld. Kč (+9,7 % r/r), když za růstem stojí nárůst průměrné prodejní ceny elektřiny (eAFT +16,1 % r/r). Hrubá marže z prodeje elektřiny tak vzrostla o 8 % (dosáhla 37 mld. Kč). EBITDA za 1Q09 tak dosáhla 30,2 mld. Kč (+11,6 % r/r). EBITDA marže tak vzrostla na 56,7 % (+0,6 p.b. r/r). Trh očekával, že EBITDA dosáhne 28,7 mld. Kč. Trh (ani my) však jistě nepočítal s rozpouštěním opravné položky na emisní povolenky a účtováním poplatků za připojení a příkon přímo do tržeb v segmentu Distribuce. Po očištění o tyto jednorázové vlivy by tak EBITDA ČEZu dosáhla 29,0 mld. Kč (+7,2 % r/r). Očištěná EBITDA je tak v souladu s očekáváním trhu a i našimi odhady. Reportovaný čistý zisk dosáhl 19,0 mld. Kč (+23,0 % r/r), čímž překonal naše očekávání i očekávání trhu. Po očištění o jednorázové provozní vlivy (neočišťujeme o přecenění opce na MOL, s tou trh počítal) by čistý zisk ČEZu dosáhl 17,8 mld. Kč (+14,7 % r/r). Výsledky tak hodnotíme jako silné, potvrzující očekávání trhu. ČEZ také zveřejnil, že na základě výsledků za 1Q09 nemění svůj výhled na celoroční hospodaření (EBITDA 90,3 mld. Kč, čistý zisk 50,2 mld. Kč), což je v souladu s naším očekáváním.   Rozbor:   Tržby Tržby ČEZu za 1Q09 dosáhly 53,3 mld. Kč (+9,7 % r/r), trh očekával tržby ve výši 51,6 mld. Kč, my jsme čekali tržby ve výši 53,7 mld. Kč. Za růstem tržeb stojí nárůst průměrné prodejní ceny elektřiny (+16,1 % r/r, eAFT). Poptávka po elektřině se vlivem poklesu ekonomiky snížila celkem o 3,5 % r/r. Kvůli tomu klesl i objem distribuované elektřiny koncovým zákazníkům ČEZu (-5,4 % r/r). Tržby jsou celkově v souladu s naším očekáváním. Provozní výkonnost Díky tomu, že tržby ČEZu překonaly očekávání trhu, tak i provozní výkonnost překvapila trh pozitivně. EBITDA tak dosáhla 30,2 mld. Kč (+11,6 % r/r), EBITDA marže se zvýšila na 56,7 % (+0,6 % r/r). Důvodem růstu provozní marže je rychlejší růst průměrné prodejní ceny elektřiny (výnosů) než růst provozních nákladů. Hrubá marže z prodeje elektřiny tak meziročně vzrostla o 8 % (na 37 mld. Kč). Po očištění o výše zmíněné jednorázové vlivy (rozpouštění rezerv na emisní povolenky, metodická změna v distribuci) pak hrubá marže vzrostla o 4 % r/r. EBIT dosáhl 24,8 mld. Kč (+15,0 % r/r), EBIT marže 46,5 % (+1,8 p.b. r/r). EBIT marže rostla výrazněji než EBITDA marže kvůli nižším odpisům v 1Q09. (5,4 mld. Kč, eAFT 5,7 mld. Kč). Na růstu provozní výkonnosti se samozřejmě nejvíce podílí růst segmentu Výroba a obchod SE, která se podílí na nárůstu na EBITDA ze 72 %. Trh (ani my) však jistě nepočítal s rozpouštěním opravné položky na emisní povolenky a účtováním poplatků za připojení a příkon přímo do tržeb v segmentu Distribuce. Po očištění o tyto jednorázové vlivy by tak EBITDA ČEZu dosáhla 29,0 mld. Kč (+7,2 % r/r). Očištěná EBITDA je tak v souladu s očekáváním trhu. Očištěný EBIT by dosáhl 23,5 mld. Kč, což je v souladu s očekáváním trhu (23,1 mld. Kč) a i naším očekáváním (23,6 mld. Kč). Ostatní náklady a výnosy Ostatní náklady/výnosy dosáhly v 1Q09 náklady ve výši 817 mil. Kč, my jsme čekali ostatní náklady ve výši 901 mil. Kč. Meziročně tak došlo k výraznému zlepšení (1Q08 náklady ve výši 1,9 mld. Kč). Nejvíce pozitivně se projevilo přecenění derivátu spojeného s investicí v MOL (1,1 mld. Kč), kdy se projevil růst akcií MOL v 1Q09. Úrokové náklady naopak vrostly kvůli růstu zadluženosti ČEZu a dosáhly 821 mil. Kč (eAFT 850 mil. Kč).   Čistý zisk Nárůst provozní výkonnosti se projevil i růstem na úrovni čistého zisku přiřaditelného akcionářům mateřského podniku, který tak dosáhl 19,1 mld. Kč (+23,0% r/r). Výsledek tak překonal očekávání trhu ve výši 17,3 mld. Kč, a i naše očekávání ve výši 18,0 mld. Kč. Důvodem zvětšujícího se rozdílu oproti našemu očekávání na úrovni čitého zisku (protože provoz byl prakticky v souladu) je nižší efektivní daňová sazba (19,1 %, versus eAFT 20,2 %) a nižší ostatní náklady ve výši 817 mil. Kč (eAFT 901 mil. Kč). Kvůli těmto efektům se rozdíl na úrovni čistého zisku oproti našemu očekávání na provozní úrovni zvýšil. Po očištění o jednorázové provozní vlivy (neočišťujeme o přecenění opce na MOL, s tou trh počítal) by čistý zisk ČEZu dosáhl 17,8 mld. Kč (+14,7 % r/r). Výsledky tak hodnotíme jako silné, potvrzující očekávání trhu. Tržní reakce Akcie ČEZu se aktuálně obchodují za 865 Kč/akcii (-2,2 % d/d), když důvodem oslabení je negativní nálada na trhu. Akcie ČEZu reagovaly na očekávaně silné výsledky již včera, kdy posílily o 3,4 % d/d. Neočekáváme, že akcie ČEZu budou v následujících dnech reagovat na výsledky za 1Q09. Výhled na rok 2009 ČEZ také zveřejnil, že na základě výsledků za 1Q09 nemění svůj výhled na celoroční hospodaření (EBITDA 90,3 mld. Kč, čistý zisk 50,2 mld. Kč), což je v souladu s naším očekáváním. Valná hromada: Valná hromada schválila dle očekávání výplatu dividendy ve výši 50 Kč/akcii, což představuje výplatu 26,7 mld. Kč ze zisku roku 2008 (výplatní poměr 57,4 %). Mezi další zajímavé body valné hromady patří schválení dalšího zpětného odkupu. ČEZ má odkup vlastních akcií schválen již minulou valnou hromadou, ale od minulé valné hromady tento mandát nevyužil. Schválení by tak prodloužilo lhůtu k dalšímu zpětnému odkupu vlastních akcií. Generální ředitel ČEZu Martin Roman promluvil také o akvizičních možnostech ČEZu. Podle něj by ČEZ mohl být ve druhé polovině tohoto roku aktivní, kdy by mohl kupovat aktiva za nižší ceny kvůli ekonomické situaci ve světě. I trhem je další akviziční snaha ČEZu očekávaná, umožňuje mu ji relativně nízká zadluženost (čistý dluh/EBITDA 1,1, cíl a sektor 2,5)   Doporučení Po výsledcích budeme upravovat náš model. Po výsledcích dáváme cílovou cenu i doporučení na akcie ČEZu do Revize.   konsol., IFRS, mld. Kč 1Q09 r/r 1Q08 Trh eAFT Tržby 53 303 9,7 % 48 605 51 590 53 670 EBITDA 30 227 11,6 % 27 085 28 720 29 518    EBITDA marže 56,7 % 0,6 p.b 56,1 %   55,0 % EBIT 24 797 15,0 % 21 560 23 080 23 641    EBIT marže 46,5 % 1,8 p.b. 44,7 %   44,0 % Čistý zisk 19 091 23,0 % 15 515 17 300 18 011 Zdroj: ČEZ, ATLANTIK FT, Reuters (průzkum trhu).