Jaroslav Brychta: měsíční komentář měnových trhů – FOREX

02.02.2011 | , FXstreet.cz
INVESTICE


Jaký byl leden na měnových trzích a co nás čeká dále?

První měsíc roku 2011 obchodníkům připomněl, že to nejsou pouze ceny akcií a ostatních finančních aktiv, které rostou v důsledku silně expanzivní měnové politiky centrálních bank, ale že v jejím důsledku mohou začít již brzy výrazně stoupat také ceny spotřebitelského zboží a služeb. Jejich růst by přitom, budou-li respektovány poučky z učebnic měnové politiky, měl být následován zvyšováním úrokových sazeb, na což však světová ekonomika není ani v nejmenším připravena.

Růst cen komodit na finančních trzích, kterého jsme byli svědky zejména v druhé polovině minulého roku, se začíná se startem roku 2011 nepříjemně připomínat i na koncových cenách spotřebitelského zboží a služeb. Pomineme-li Čínu, kde má růst CPI co dočinění zejména s domácí úvěrovou expanzí obchodních bank, začíná tuto skutečnost z nejvyspělejších zemí pociťovat především Velké Británie. Tamní CPI totiž v prosinci vystoupal na 3,7 % a vystavil za rok 2010 tristní vysvědčení Bank of England, která se jej snaží cílovat na 2 %. Ještě více alarmující je však skutečnost, že by již v lednu CPI mohl překonat hranici 4 %, když bude muset vstřebat dopady navýšení daně z přidané hodnoty z 17,5 % na 20 %.

Není žádným překvapením, že CPI roste především v důsledku vyšších cen potravin a energií, které mají jen pramálo společné s reálným stavem britské ekonomiky, jelikož jsou určovány do značné míry cenami komodit na komoditních trzích (a tedy inflační poltikou centrálních bank). Ceny potravin a dopravy tak v prosinci v Británii skokově rostly o 6,1 % a 6,5 %. Právě skutečnost, že je růst cen ovlivněn zejména externími faktory, je pak hlavním argumentem Bank of England, která, ústy svého šéfa Mervyna Kinga, dala v minulém měsíci jasně najevo, že zatím není ochotna začít uvažovat o zvyšování úrokových sazeb. Důvodem jsou obavy z dopadu přísnější měnové politiky na britskou ekonomiku, jejíž oživení je zatím stále velice křehké. Vše tedy nasvědčuje tomu, že je Bank of England odhodlána problém vysokých cen „vysedět“. Můžeme ale podobnou reakci očekávat i od ostatních centrálních bank?

Nejnovější výsledky z eurozóny naznačují, že také ona začíná pociťovat nepříjemný tlak rostoucích cen. Prosincový CPI rostl z 1,9 % na 2,2 % a nad dvouprocentní metu se dostal poprvé od konce roku 2008. To přimělo šéfa Evropské centrální banky na prosincovém zasedání ECB připustit možnost růstu úrokových sazeb v případě, že bude tlak na růst cen zboží a služeb pokračovat. Čerstvé výsledky lednového CPI naznačují, že se tak skutečně děje. Lednový CPI se totiž vyšplhal na 2,4 %, přičemž i v případě eurozóny jsou hlavním zdrojem jeho růstu ceny potravin a energií.

Odhodlání ECB bojovat s růstem cen zvýšením úrokových sazeb je jednoznačně silnější, než je tomu v případě Bank of England. Skutečně si ale ECB může růst sazeb dovolit? Podle našeho názoru je manévrovací prostor ECB stejně omezený, ne-li užší, jako je tomu v případě Bank of England. ECB se totiž musí ohlížet na situaci na trhu s dluhopisy, kterou by mohlo zvýšení základní úrokové sazby dále zhoršit. Na rozdíl od britských dluhopisů, důvěra v dluhopisy některých evropských zemí zůstává i nadále na bodu mrazu, což platí zejména o Portugalsku a Španělsku, které jsou po Řecku a Irsku horkými kandidáty na další příjemce pomoci z evropského stabilizačního fondu. Pokud by ECB přistoupila ke zvyšování sazeb, lze si jen obtížně představit, že by její měnová politika nevedla k tlaku na růst dlouhodobých úrokových sazeb. Jejich růst však může velmi zkomplikovat situaci právě Portugalsku a Španělsku, které již nyní obtížně bojují s vysokými úrokovými sazbami, jež dosahují v případě desetiletých portugalských půjček necelých 7 %. Také ECB proto podle našeho názoru bude s utahováním měnových kohoutků otálet déle, než by byla bývala ještě před začátkem krize, což může současná vysoká očekávání obchodníků v budoucnu do značné míry otupit.

Zcela jiná je zatím situace ve Spojených státech. To reflektovalo i prosincové zasedání Fedu, na kterém, americká centrální banka jasně naznačila, že na své expanzivní měnové politice nemá zatím nejmenší zájem cokoli měnit. Důvody jsou v zásadě dva. Prvním je nižší tempo růstu CPI, které v prosinci dosahovalo 1,5 %. Druhým, podstatně důležitějším, je pak důraz Fedu na vývoj jádrového CPI, který meziročně rostl v prosinci pouze o 0,8 %. Jádrový CPI je ošetřen od složky cen energií a potravin, kterou Fed považuje za příliš volatilní na to, aby se jí zabýval při formulování měnové politiky. Právě to je důvod, proč představitele Fedu růst cen zatím nijak netrápí.

Měsíc leden tak do značné míry změnil očekávání obchodníků, co se relativního vývoje měnové politiky v jednolitých zemích týká, což, jak si ukážeme níže, mělo samozřejmě dopad na devizový kurz většiny hlavních světových měn.

Euro a libra silnější díky rostoucím sazbám na mezibankovním trhu

Očekávání přísnější měnové politiky v Evropě, v kombinaci s nulovou změnou očekávání budoucího vývoje měnové politiky v USA, mělo v lednu jednoznačně pozitivní dopad na kurz eura a libry na páru s americkým dolarem. Obrázek níže zachycuje vývoj krátkodobých úrokových sazeb. Žlutá křivka představuje 12 měsíční EURIBOR, modrá 12 měsíční librový LIBOR, a zelená 12 měsíční dolarový LIBOR, tedy úrokové sazby na roční eurové, librové a dolarové půjčky na mezibankovním trhu. Jak je z grafu patrné, růst eurových sazeb byl podstatně strmější, než v případě sazeb librových, což byl výsledek tržních očekávání, že ECB začne se zvyšováním úrokových sazeb dříve, než Bank of England. Dolarové sazby se v průběhu ledna téměř nehnuly z místa a oscilovaly kolem 0,78 %, když trh téměř nijak neupravil své očekávání ohledně budoucího vývoje americké měnové politiky.

Vývoj 12 měsíčních sazeb na mezibankovním trhu


Následující graf (vpravo nahoře) zachycuje rozdíl mezi 12 měsíčními eurovými sazbami a sazbami na 12 měsíční dolarové a librové půjčky. Jak plyne z obrázku, rozdíl mezi eurovými a librovými sazbami se v lednu rozšířil na 0,06 %, zatímco rozdíl mezi eurovými a dolarovými sazbami vzrostl na 0,81 %, což je ještě více, než začátkem listopadu, kdy americká centrální banka definitivně rozhodla o zahájení druhého kola kvantitativního uvolňování.

Spread mezi 12 měsíčními sazbami v eurozóně a v USA (modrá) a spread mezi 12 měsíčními sazbami v eurozóně a Británii (žlutá)


Očekávaní rychlejšího růstu sazeb v eurozóně a rozšiřování úrokového diferenciálu, tak bylo v lednu jednoznačně hlavním motorem růstu evropské měny a velmi reálným faktorem, který stál za jejím zpevněním. Euro v lednu dokázalo posílit vůči dolaru o 2,45 % až na cenu 1,3698 EURUSD, zatímco k libře zpevnilo o 0,2 % k ceně 0,8543 EURGBP.

Vývoj vybraných měn na páru s eurem v uplynulých 12 měsících


O tom, zda si evropská měna, a částečně i libra, bude schopna své pozice udržet dlouhodobě, však pochybujeme, přestože připouštíme, že by další zrychlování tempa růstu CPI v eurozóně mohlo krátkodobě euru i libře na páru s dolarem pomáhat. Ani jedna z ekonomik však není připravena na výraznější zvyšování úrokových sazeb, které by se dříve či později mohlo projevit utlumením již tak velmi křehkého růstu, případně eskalací stále velmi nebezpečné dluhové krize v eurozóně.

Pokud by se ECB a Bank of England rozhodly raději tolerovat vyšší míru růstu CPI, jednalo by se opět o negativní zprávu pro obě evropské měny, jelikož by vedla ke zúžení úrokového diferenciálu, který si obě měny vůči dolaru v minulých týdnech budovaly.

Dění na ostatních měnových párech mělo v minulém měsíci rovněž mnoho společného se situací na peněžním trhu a očekáváním dalšího vývoje úrokového diferenciálu mezi jednotlivými měnami. Měnový pár USDJPY, na kterém proti sobě stojí dvě „bezpečné“ a nízkoúročené měny, tak v lednu pouze osciloval v bočním trendu kolem 83 USDJPY, ze kterého jej nevyvedlo ani snížení ratingu Japonska agenturou Standard & Poor’s. Podobná byla situace i na dalším „bezpečném“ měnovém páru USDCHF, kde frank zakončil leden více méně beze změny na 0,9413 USDCHF.

Vzhledem k všeobecnému optimismu na trzích, který má na svědomí zejména pokračující monetární expanze americké centrální banky, vidíme v kratším horizontu prostor k tomu, aby rizikovější měny dále překonávaly tradiční bezpečné přístavy, jakými jsou USD, JPY a CHF. V delším horizontu (měsíce) však nadále věříme především těmto bezpečným měnám, jejichž čas může nastat okamžitě poté, co světová ekonomika začne pociťovat negativní dopady vyšších cen, nebo kdy případný růst dlouhodobých úrokových sazeb začne omezovat schopnosti vlád některých zemí pokračovat v jejich bezbřehém utrácení.

Pro server fxstreet.cz Jaroslav Brychta, FX analytik XTB.cz

Vývoj měnových párů:

Autor článku

Články ze sekce: INVESTICE