ČEZ: Výsledky za 2Q08 (rozšířený komentář)

...na provozní úrovni v souladu s očekáváním trhu (dle agentury Bloomberg), čistý zisk předčil očekávání trhu i naši projekci.  EBITDA tak za 1H08 dosáhla 48,6 mld. Kč (+27,3% r/r). Zisk EBITDA tak byl mírně vyšší než očekávání trhu  47,2 mld. Kč, náš odhad byl 48,1 mld. Kč. Důvodem velkého nárůstu marže je zvýšení cen elektřiny (základní pásmo +17,7 % r/r) a pokles provozních nákladů o 5,6 % r/r. Náklady se snížily zejména díky nižším nákladům na nakoupenou elektřinu a ostatní služby, poklesu palivových nákladů kvůli vyšší vlastní výrobě elektřiny z jaderných zdrojů a poklesu výroby (-3,2% r/r), nižší byly i náklady na údržbu. EBITDA marže tak vzrostla na 53,7% (+7,8 p.b. r/r). Čistý zisk stoupl na 28,6 mld. Kč (+ 39,4 % r/r). Překonal tak očekávání trhu 25,9 mld. Kč. My jsme čekali zisk 27,4 mld. Kč. Důvodem rozdílu je výše zmíněná lepší úroveň ostatních výnosů a nákladů, kde ostatní náklady a výnosy činily pouze 900 mil. Kč. Naše projekce byla zhruba 2 mld. Kč. Důvodem rozdílu oproti naší projekci jsou mimořádné vily: povolenkové deriváty (230 mil. Kč) a zisk z derivátových kontraktů na elektřinu. ČEZ také v reakci na silné výsledky hospodaření za 1H08 zvýšil výhled hospodaření na rok 2008. Výhled provozního zisku (EBITDA) byl zvýšen z 85,5 mld. Kč na 87,0 mld. Kč (+16 %). My očekáváme, že EBITDA za rok 2008 dosáhne 87,4 mld. Kč. Výhled čistého zisku byl zvýšen z 46,5 na 48,6 mld. Kč (+14 %), Naše projekce je 48,8 mld. Kč. Očekávání ČEZu na rok 2008 je tak v souladu s našimi projekcemi. Celkově hodnotíme výsledky za 1H08 jako velice silné a potvrzující silný fundament společnosti. Protože byl však nárůst provozní výkonnosti trhem očekáván, tak si nemyslíme, že budou výsledky za 1H08 pro akcie ČEZu nějakým výrazným impulsem v dalších obchodních dnech. Tržby Celkové tržby stouply na 90,4 mld. Kč (+ 8,7 % r/r). Trh očekával tržby 91,6 mld. Kč. My jsme očekávali, že tržby dosáhnou v 1H08 90,4 mld. Kč. Tržby tak byly plně v souladu s naším očekáváním. Za růstem tržeb stojí hlavně růst ceny elektřiny na domácím trhu (+17,7% r/r) a růstu domácí poptávky (+4,2% r/r), což stojí za růstem tržeb v segmentu Výroba a obchod. Objem distribuované elektřiny konečným zákazníkům v ČR tak vzrost o 6,3% (na 13,5 TWh) a tržby v segmentu Distribuce v ČR tak vzrostly o 15,4% r/r (na 38,8 mld. Kč). Tržby v segmentu těžba vzrostly o 13,8% r/r, ale důvodem růstu je hlavně růst ceny uhlí, protože objem prodaného uhlí externím odběratelům vzrost jen o 0,1 mil. tun.  Celkový odbyt uhlí klesl (-3,8% r/r), protože ČEZ odebíral méně uhlí (pokles výroby v uhelných zdrojích). Tržby segmentu Distribuce v JV Evropě poklesly o 1,6% r/r, když objem prodané elektřiny vzrost o 2,4% r/r. Provozní výkonnost Provozní zisk EBITDA vzrostl na 48,6  mld. Kč (+ 27,3 % r/r). Zisk EBITDA tak byl mírně vyšší než očekávání trhu  47,2 mld. Kč, náš odhad byl 48,1 mld. Kč. Marže EBITDA stoupla na 53,7 % (+ 7,8 p.b. r/r). EBIT dosáhl 37,7 mld. Kč (+38,1% r/r), EBIT marže tak dosáhla 41,7% (+8,9 p.b. r/r). Trh čekal EBIT ve výši 36,1 mld. Kč. Vyšší rozdíl oproti očekávání trhu EBITu je způsoben tím, že trh čekal vyšší odpisy než byla skutečnost. Důvodem velkého nárůstu marže je zvýšení cen elektřiny (základní pásmo +17,7 % r/r) a pokles provozních nákladů o 5,6 % r/r. Náklady se snížily zejména díky nižším nákladům na nakoupenou elektřinu  (-4,1 mld. Kč) kvůli vyšší vlastní výrobě elektřiny z jaderných zdrojů, nižší byly i náklady na údržbu. Důvodem poklesu provozních nákladů je i pokles vyrobené elektřiny (-3,1% r/r), když hlavním důvodem poklesu je pokles výroby v polských elektrárnách (Elcho a Skawina) a pokles domácí výroby v uhelných elektrárnách (-12,7% r/r) kvůli vysokým nákladům na povolenky CO2. Hlavním důvodem růstu provozní výkonnosti ČEZu za 1H08 je zvýšená výkonnost segmentu Výroba o obchod, kde se projevuje růst velkoobchodních cen elektřiny a EBITDA tak dosáhla 36,3 mld. Kč (+35,2% r/r). EBITDA tohoto segmentu se tak podílí na provozním zisku na úrovni EBITDA z 74,7%. Ostatní výnosy a náklady Ostatní náklady a výnosy za 1H08 dosáhly celkem 980 mil. Kč, což je růst o 800 mil. Kč oproti 1H07 (náklady 171 mil. Kč). Důvodem růstu jsou především vyšší kurzové ztráty a vyšší úrokové náklady související s růstem zadluženosti ČEZu (zpětný odkup,nákup akcií MOLu). My jsme očekávali, že ČEZ dosáhne na úrovni ostatních nákladů a výnosů ztrátu ve výši 2,1 mld. Kč. Hlavním důvodem pozitivního překvapení je, že ve 2Q08 ČEZ zúčtoval zisk z derivátů na emisní povolenky (230 mil. Kč) a zisk z derivátových kontraktů na elektřinu (523 mil Kč). Tato skutečnost stojí za tím, proč čistý zisk ČEZu překonal naše očekávání i očekávání trhu. Pozitivní roli sehrál i prodej I&C Energo MOLu, kdy ČEZ zaznamenal z této transakce zisk 333 mil. Kč. Čistý zisk Čistý zisk tak stoupl na 29,0 mld. Kč (+ 37,8 % r/r). Z tohoto zisku však 375 mil. Kč přináleží na menšinové podíly. Čistý zisk přiřaditelný na podíly akcionářů mateřského podniku tak dosáhl 28,6 mld. Kč (+ 39,4 % r/r). Překonal tak očekávání trhu 25,9 mld. Kč. My jsme čekali zisk 27,4 mld. Kč. Důvodem rozdílu je výše zmíněná lepší než námi i trhem očekávaná úroveň ostatních výnosů a nákladů, náklady za 1H08 činily pouze 980 mil. Kč. Důvodem jsou výše zmíněné mimořádné položky (zisk z derivátů na emisní povolenky a elektřinu). Výhled V reakci na velmi dobré hospodářské výsledky ČEZ dle očekávání zvýšil výhled hospodaření na rok 2008. Výhled provozního zisku (EBITDA) byl zvýšen z 85,5 mld. Kč na 87,0 mld. Kč (+16 %). My očekáváme, že EBITDA za rok 2008 dosáhne 87,4 mld. Kč. Výhled čistého zisku byl zvýšen z 46,5 na 48,6 mld. Kč (+14 %), Naše projekce je 48,8 mld. Kč. Očekávání ČEZu na rok 2008 je tak v souladu s našimi projekcemi. Další novinky z tiskové konference Na tiskové konferenci byla potvrzena dividendová politika ČEZu (vyplácet 50-60% z konsolidovaného zisku). To by dle našeho očekávání na celoroční čistý zisk (v souladu s očekáváním ČEZu) znamenalo výplatu dividendy ve výši 44,3-53,1 kč/akcii (3,5-4,2% div.výnos). Finanční ředitel ČEZu Martin Novák řekl, že další odkup bude záviset na akvizičních možnostech a na ceně akcií. Martin Roman potvrdil, že případný další odkup vlastních akcií nebude na tak pravidelné (denní) bázi jako první. Aby ČEZ mohl zahájit další odkup, tak musí napřed zrušit vlastní akcie nakoupené v rámci prvního odkupu. To by měl dle slov Nováka stihnout do konce tohoto roku. Podle našeho názoru lze za nejbližší termín pokládat přelom listopadu a prosince. ČEZ dále oznámil, že plánuje brzy začít obchodovat s plynem, což není pro trh překvapením. ČEZ plánuje stavět v ČR několik plynových elektráren, proto jeho snaha dává smysl. Tržní reakce Akcie ČEZu aktuálně obchodují za 1237 kč/akcii (-0,1% d/d). Po zveřejnění výsledků hned po otevření trhu byla reakce pozitivní, ČEZ posiloval až o 4,7 % d/d (až na 1290 Kč), poté však došlo k vybírání zisků a aktuální pokles až na včerejší zavírací cenu. Protože byl nárůst provozní výkonnosti trhem očekáván, tak si nemyslíme, že budou výsledky za 1H08 pro akcie ČEZu nějakým výrazným impulsem v dalších obchodních dnech. Doporučení Protože je výhled ČEZu ohledně hospodaření v roce 2008 v souladu s naším očekáváním, neměníme naši roční cílovou cenu, která zůstává na 1586 Kč/akcii a dlouhodobé doporučení je Kupovat. Krátkodobý výhled ponecháváme na stupni Neutrální. kons., mld. Kč 1H08 r/r 1H07 Trh odhad AFT Překvapení Tržby 90 421 8,7% 83 162 91 600 90 854 -1,3% EBITDA 48 553 27,3% 38 154 47 200 48 105 2,9%    EBITDA marže 53,7% 7,8 p.b. 45,9% 51,5% 52,9% 4,2% EBIT 37 747 38,1% 27 328 36 100 37 142 4,6%    EBIT marže 41,7% 8,9 p.b. 32,9% 39,4% 40,9% 5,9% Čistý zisk 28 583 39,4% 20 499 25 900 27 383 10,4% Zdroj: ČEZ, ATLANTIK FT, Bloomberg (průzkum trhu).