Oddlužování a kouzlo zvětšování

Simon Fasdal, vedoucí týmu Obchodování s dluhopisy Saxo Bank.

Během úterka pokračoval tlak na všechny segmenty dluhopisů. A obzvláště silně se pak tento tlak odrazil hlavně u rozvíjejících se trhů. Nedařilo se ani dluhopisům z periferních zemí EU, kterým se opět nepovedlo udržet úroveň benchmarku, kterými jsou německé bondy. Jaký je však důvod k podobnému vývoji?

Ke správné odpovědi na tuto otázku se alespoň částečně dobereme, když vezmeme v potaz kouzlo zvětšování. Poté, co výnos jednoletých německých státních dluhopisů dopadl na nulu, začal zběsilý hon po jakýchkoliv výnosech. Investoři tak měli dvě možnosti: buď se soustředili na dluhopisy s delší splatností, nebo šli do většího rizika. Křivka znázorňující výnosy klíčových světových dluhopisů začala stagnovat, protože investoři nakupovali delší a delší splatnosti s nižšími a nižšími výnosy. Výsledkem bylo, že se zmenšily i kreditní a swapové spready, takže se snížily i rizikové prémie. Stála za tím nejen velmi nízká bezriziková výnosová míra, ale také zlepšení celkového úvěrového rizika v korporátním prostředí (s nízkým poměrem nesplácených úvěrů).

Také výše hodnoceným investičním firemním dluhopisům spadly výnosy na historická minima. Velká část profesionálních a finančních investorů je totiž měla jako alternativu ke státním nebo hypotečním dluhopisům, jejichž výnosy nebyly zrovna moc zajímavé. Potvrzení: v relativním srovnání se jim určitě dařilo lépe – státní dluhopisy totiž byly blízko nule a stimulace skrze kvantitativní uvolňování byla až příliš rozsáhlá.

Velmi populárními se však staly dluhopisy rozvíjejících se zemí. Jejich ekonomiky totiž neměly tak vysoké poměry dluhu k HDP, jako je běžné například v Evropě. V relativních číslech se tak i jejich výnosy dostaly na slušnou úroveň. V zemích na periferii Evropy (hlavně v Portugalsku, Španělsku a Itálii) se navíc prudce snížily do té doby vyšší spready, neboť investoři vyhodnotili riziko obnovení dluhové krize jako nízké. Naopak výnosy těchto států byly oproti jádru eurozóny neúměrně vysoké.

Jestliže bude konec kvantitativního uvolňování znamenat návrat výnosové křivky k vyšším nebo dříve normálním číslům, dočkáme se vyšších výnosů  také u všech dluhopisů – už jen při využití relativního srovnání. Jinými slovy – některé typy dluhopisů utrpí větší ztráty než ostatní. Jestliže se nakonec světové ekonomické klima opravdu zlepší, přinese to stabilizaci, a některé kreditní spready by tak mohly sestoupit ze svých současných hodnot. To by se promítlo do lepšího firemního a finančního prostředí, i když by to zároveň znamenalo více kontraproduktivních rozdílů při relativním zvětšení výnosů.

Takže jak to všechno dopadne, kam investovat? Stále platí, že kratší splatnosti budou prozatím méně zranitelné. Jako nejpravděpodobnější se nám zdá, že k výkyvům budou odolnější výnosnější korporátní a státní dluhopisy. Samozřejmě jen tehdy, pokud se naplní scénář popsaný výše.

Po úterních pohybech cen dluhopisů se tak dostáváme k hodnotám, kdy se ceny některých firemních dluhopisů a bondů rozvíjejících se trhů více přiblíží realitě. Pokud se pak situace na trzích uklidní, bude jejich koupě opravdu výhodná.

Příspěvek Oddlužování a kouzlo zvětšování pochází z Saxo Bank 24/7