Pokud změníte názor, není na tom nic špatného – je čas shortovat americký dolar

Německo si ve čtvrtém kvartálu letošního roku zalaškuje s recesí. Ekonomika Spojených států je v horší kondici, než si většina lidí myslela. Logickým krokem je shortovat dolar a naopak vsadit long na komodity.

Lee Iacocca, jeden z opravdových velikánů automobilového průmyslu a plodný spisovatel píšící o vedení a řízení, jednou poznamenal: „Co je špatného na tom, pokud změníte svůj názor, když dojde ke změně faktů? Vůbec nic, ale musíte být schopni říct, proč jste svůj názor změnili a jak se změnila fakta.“

Už od začátku roku říkám, že se úrokové sazby celosvětově dostanou proklatě nízko. A zejména u klíčových zemí (Německo, Dánsko a Spojené státy) lze nižší výnosy dluhopisů spojit s kouzelnou trojicí faktorů:

1. Čína a celá Asie prochází procesem rebalancování a už jim nejde tolik o procenta růstu ekonomiky, jako o jeho kvalitu.

2. Deficit běžného účtu platební bilance se ve Spojených státech propadl o 50 procent (viz graf níže).

3. Co se týče Evropy, Německo na první dva jmenované faktory doplatí, a to až se šesti- až devítiměsíčním zpožděním

Klíčová teze však stále zůstává stejná – a to, že se Německo ve čtvrtém kvartálu letošního roku nebo v prvním toho dalšího přiblíží k recesi. Tím pádem tady budeme mít zoufalou Evropskou centrální banku a slabé výkony celé Evropy, jejíž ekonomika se opět dostane na dohled nule. Což bude velký rozdíl oproti proklamované “kosmické rychlosti” růstu ekonomik evropských států, kterou nám politici a statistici slibovali ještě v prosinci a lednu.

Americký běžný účet platební bilance a chybějících 400 miliard dolarů na exportech:

Zdroj: St. Louis Fed

Před týdnem jsme mohli vidět důležitý propad výnosů desetiletých německých státních dluhopisů (bundů) pod jedno procento. A já jsem si tak mohl vybrat zisk ze své dlouho držené pozice:

Zdroj: Bloomberg

Tuto pozici jsem si vytvořil už v posledním čtvrtletí loňského roku. A protože jsem se cítil tak trochu “nahý”, dal jsem si práci navíc. Moje rozhodnutí nakonec podpořil i JABA model Saxo Bank, u kterého jsme změnili rozložení aktiv a také náš call směrem k výnosům:

• Jsme přesvědčeni, že výnosy dluhopisů budou po celém světě klesat (a svého minima dosáhnou v prvním kvartálu 2015). Ovšem po zbytek letošního roku se podle mě budou více snižovat výnosy amerických bondů, než tomu bude u jejich evropských ekvivalentů – bundy si tak budou vést hůře než desetileté americké státní dluhopisy a nastane další předpokládaný scénář:

• Americký dolar výrazně oslabí – to se týká období od poloviny třetího kvartálu do prvního kvartálu 2015. Trh je vůči dolaru a americkým akciím oproti normě i nadále přeexponovaný. Navíc 4. listopadu čekají Ameriku volby do Kongresu (tzv. mid-term elections), a tak přijde na řadu řeč o rozpočtu i dlouhodobých plánech.

Německým bundům se nepodaří následovat přeceňování Fedu (mimo prudký nárůst na počátku roku 2015) a růst americké ekonomiky a ve druhém kvartálu dojde na revizi zpět k 2,25 až 2,50 procentu. Další nepříjemností bude pro bundy i geopolitické riziko a nedostatečné zisky 500 světových firem z indexu S&P, které snižují své marže i cash-flow. Průměrný hrubý domácí produkt USA byl v posledních pěti letech 2,0 procenta…

V současné době jsem v rámci modelu alfa pro pevně úročená aktiva. Předtím jsem přitom byl jednoznačně long. Ale u amerických dluhopisů použiju jakékoliv korekce, abych přešel na střednědobý long. (Výnosy u bundů budou sice neustále klesat, jenže méně, než u amerických sazeb…) Namísto dolaru bych se soustředil zpět na japonský jen a euro. Měnový pár EURUSD by se mohl obchodovat nad 1,4000 a USDJPY pak pod 97,00.

Zdroj: Bloomberg

Růst světové ekonomiky zpomaluje – pro rok 2014 se ještě v lednu počítalo s tím, že přesáhne 3,1 procenta. Nyní však moji znalí kolegové revidovali odhady dolů na 2,53 procenta. Takže jde jen o “malý” propad o 0,6 procenta. Jedná se o znepokojivou zprávu, která současně představuje riziko kvůli blížícím se rozpočtovým hádkám. Ty se určitě nerozhoří pouze v Evropě, ale i ve Spojených státech.

Zdroj: Bloomberg

Samozřejmě že jde o poměrně odvážná tvrzení – vzhledem k tomu, že konsenzus na trhu velí shortovat EURUSD, být long USDJPY a převážit americké akcie.

Je důležité zdůraznit, že velké investiční domy v USA a určitě také každý obchodník, se kterým jsem mluvil, věří pouze ve zrychlení růstu americké ekonomiky, a nikoliv ve zpomalení. Třetí kvartál sice ještě bude příznivý, ale skutečná škoda přijde až v tom čtvrtém. Na vině bude opoždění takových faktorů, jako je geopolitické riziko, nedostatek reforem a přebytky světových zásob vedoucí k nižší inflaci. Přestože Fed nešetří v poslední době optimismem, několik institucí si ve svých prognózách vede ještě hůře, než americká centrální banka. Tady jsou fakta:

Fedu se přitom předpovědi vůbec nedaří… tady je “skóre” jeho inflačních cílů versus realita:

Tak proč by měly být jeho odhady tentokrát správné? Oni totiž nejsou. Růst ve druhém kvartálu bude ve třetí korekci revidován dolů na 2,5 procenta. Rozdíl mezi první a třetí korekcí je tudíž 1,5 procenta:

…Fed také do značné míry ignoruje menší zájem amerických spotřebitelů, navzdory “nižší” nezaměstnanosti:

Zdroj: St. Louis Fed

Trhy nyní ovládá beznaděj a zřetelný nedostatek alternativ. Proto navrhujeme především:

brzy shortovat index amerického dolaru a jít long na komodity, neboť slabý dolar a výnosy amerických dluhopisů (které začnou zanedlouho padat) ještě připraví vynikající hodnotové obchody.

Zdroj: Bloomberg, Saxo Bank

Ano, nastal čas na to zaujmout defenzivní postoj… velmi defenzivní.

Steen Jakobsen je hlavní ekonom a investiční ředitel v Saxo Bank. Pokud chcete sledovat všechny jeho komentáře, klikněte zde.