Nemovitosti: není již pozdě?

Akcie nemovitostních firem za sebou mají dvě dekády extrémů. V 90. letech minulého století byl sektor nemovitostních firem oproti širokému akciovému trhu podvýkonný. O „zastaralý“ sektor stavby a pronájmu budov nejevili investoři zájem, v módě byly nové technologie. Po prasknutí internetové bubliny v roce 2000 se situace obrátila. Neurčitým slibům zisků na internetu najednou nikdo nevěřil, poptávka se přesunula na jistotu z cihel a malty.

Během propadu akciových trhů v letech 2000 až 2003 klesla hodnota širokého evropského akciového indexu Dow Jones Stoxx 600 o téměř 60 % (v CZK). Nemovitostní sektor si vedl mnohem lépe. Index akcií evropských nemovitostních firem Dow Jones Stoxx 600 Real Estate klesl jen o necelých 20 %. 

Růst 200 %

Pravé nemovitostní šílenství ovšem přišlo v následujících čtyřech letech, v období od začátku roku 2003 do počátku roku 2007. Během zmíněných 4 let vyskočila hodnota indexu akcií evropských nemovitostních firem o více než 200 %. Nemovitostní akcie investorům vydě-lávaly přes 50 % ročně. Oproti širokému akciovému indexu, který v letech 2003 až 2007 vyskočil zhruba o 100 %, byl nemovitostní sektor výrazně nadvýkonný. Akcie nemovitostních firem pádily nahoru dvakrát vyšším tempem než průměr všech sektorů.

Vedle touhy investorů po vlastnictví něčeho fyzického, jakožto protipólu abstraktních technologií, se jako hlavní důvod nemovitostní bubliny udávají nízké úrokové sazby v prvním desetiletí nového tisíciletí. Po mělké recesi v roce 2001 udržovaly centrální banky hlavních světových ekonomik úrokové sazby stále nízko. Ekonomická globalizace přispívala k udržování nízké inflace (levné importy spotřebního zboží z rozvíjejících se zemí). To nenutilo centrální banky úrokové sazby zvyšovat. Svět si užíval rychlý růst hrubého domácího produktu, nízkou inflaci a levné peníze. Právě levné peníze, exploze úvěrů na nemovitosti a jejich sekuritizace ve spojení s nedostatkem investičních příležitostí jinde způsobily bublinu v cenách nemovitostí, a to jak rezidenčních, tak komerčních.

Vznikla spirála. Levné a dostupné úvěry na nemovitosti zvyšovaly poptávku po nemovitostech, což zvedalo cenu nemovitostí. Rostoucí cena nemovitostí přitahovala další investice, což podpořilo další růst cen nemovitostí.

Pokles 80 %

Každá spirála podobného typu jednou otočí směr a rychlý růst je vystřídán rychlým propadem. To ví každý analytik, ovšem žádný dopředu neví, kdy se tak stane. V případě nemovitostní bubliny se spirála obrátila v roce 2007. Ceny akcií nemovitostních firem reagovaly dramatickým propadem. Od začátku roku 2007 do začátku roku 2009 klesl akciový index evropského nemovitostního sektoru o téměř 80 %. Široký akciový trh padal také, ale pomaleji, za stejné období „jen“ o necelých 60 %.

Výhled na budoucí zisky evropských nemovitostních firem se během uvedených dvou let výrazně změnil k horšímu. Na začátku se akcie nemovitostních firem obchodovaly s prémií – cena akcie byla vyšší než cena aktiv ve vlastnictví firmy připadající na akcii. Na konci se akcie nemovitostních firem obchodovaly s diskontem – cena akcie byla nižší než cena aktiv ve vlastnictví firmy připadající na akcii. V únoru 2009, kdy byly kurzy nemovitostních akcií na dně, bylo v kurzech zakomponováno očekávání pokračujícího poklesu cen nemovitostí, pokles nájmů, růst podílu neobsazených prostor a zhoršení přístupu nemovitostních firem k úvěrům na refinancování stávajících dluhů.

Růst 60 %

Na přelomu února a března 2009 se situace v sektoru nemovitostních akcií opět obrátila a období extrémních výkyvů pokračovalo znovu růstem. Od začátku března letošního roku do konce srpna vyrostl index akcií evropských nemovitostních firem o více než 60 % (v CZK). Největší „skoky“ nastaly v březnu a v červenci, kdy se hodnota indexu zvýšila v návalu optimismu během jednoho měsíce o více než 30 %.

Nemovitostní akcie opět reagovaly na nálady na trzích citlivěji než celý akciový trh a výkonností překonaly široký akciový index.
Mluvíme-li o evropském nemovitostním sektoru, jedná se podle složení indexu DJ Stoxx 600 Real Estate převážně o firmy z Velké Británie, Francie, Nizozemska a Švýcarska. Většina z nich ovšem spravuje nemovitosti v několika zemích.

Argumenty PRO

O akciích platí, že v každém okamžiku lze najít zcela protichůdné predikce analytiků. Část očekává růst, část pokles, ale v průměru se k nějakému scénáři větší část přiklání. Názory na budoucnost nemovitostního sektoru jsou ale v současné době zcela roztříštěné. Převládající konsenzus neexistuje. Většina analytiků souhlasí s tím, že v únoru a březnu letošního roku byly akcie nemovitostních firem levné. Nyní, po 60procentním růstu, si již tak jistí nejsou.

Přesto se najde dost těch, kteří tvrdí, že akcie nemovitostních firem jsou stále jedinečnou investiční příležitostí v dlouhém horizontu. Argumenty: Roste poptávka po komerčních nemovitostech v rozvinutých zemích ze strany bohatých soukromých investorů, private equity fondů a suverénních fondů. Vznikají speciální fondy kvalifikovaných investorů zaměřené na nákup komerčních nemovitostí za výhodnou cenu při nuceném, rychlém prodeji pod tlakem. Ti všichni jsou přilákáni nízkou cenou nemovitostí. Zároveň se ale snižuje počet nucených prodejů. Nemovitostní firmy nacházejí zdroje pro refinancování úvěrů lépe, než se původně očekávalo. Zastavil se propad cen nemovitostí. Dividendový výnos je u nemovitostních titulů až dvojnásobný v porovnání s výnosem u státních dluhopisů. Odtoky z nemovitostních fondů se zastavily, čímž se snížilo riziko dalších nucených prodejů a tím poklesu cen komerčních nemovitostí. Penzijní fondy stále častěji oznamují, že budou navyšovat podíl investic v nemovitostech. Úrokové sazby zůstanou pravděpodobně po nějakou dobu na nízké úrovni. Snižuje se rozdíl mezi výnosem státních dluhopisů a dluhopisů emitovaných nemovitostními firmami, tzv. spread, což firmám snižuje náklady. Krachy nemovitostních firem a míra úpadkovosti u jejich dluhopisů nebudou tak velké, jak se původně očekávalo.

Argumenty PROTI

Ne všechny předpovědi jsou ale optimistické. Nemovitostní firmy mohou být ve větších problémech, než se tváří. Část analytiků radí s investicí do nemovitostních akcií ještě počkat. Nebylo dosaženo dna. Argumenty: Neobsazenost komerčních nemovitostí poroste, nájem-níci budou ubývat. To je hlavní faktor, který bude tlačit dolů nájemné, ceny nemovitostí a tím i tržby a zisky nemovitostních firem. Přeby-tečná kapacita v komerčních nemovitostech se může rozpouštět ještě po mnoho let. Zároveň budou muset nemovitostní firmy snižovat finanční páku (míru zadlužení). I když ekonomika mírně poroste, nemovitostní sektor zůstane nadále v krizi. Jako příklad z minulosti se udává Japonsko, kde ceny nemovitostí jsou nižší než před 20 lety.

Investiční příležitosti

Nejjednodušším způsobem, jak investovat do akcií nemovitostních firem, je otevřený podílový fond nebo exchange traded fund (ETF). Tuzemský investor má poměrně široký výběr. Nemusí se přitom omezovat pouze na Evropu. Existují i fondy s globální diverzifikací.

Článek vyšel v časopisu FOND SHOP 18/2009