Krize na rozvíjejících se trzích – třetí a poslední fáze současné krize

Steen Jakobsen, hlavní ekonom Saxo Bank
Nepříznivý start letošního roku většinu investorů překvapil – místo toho totiž čekali euforii a velká očekávání, která jsou se začátkem nového roku obvykle spojena. Podle odhadů měly akciové trhy v roce 2014 posílit o 10 až 15 procent. Evropa a Spojené státy měly pokračovat v oživení. Namísto toho nabídl leden především krizi na rozvíjejících se trzích (emerging markets – EM), která se rozlila taky na trhy vyspělé. Nabízí se tak otázka, zda je krize na rozvíjejících se trzích skutečnou hrozbou.

Podle mě určitě je – svět se nyní snaží najít svoji rovnováhu, ovšem vedlejším produktem této snahy je nižší růst světové ekonomiky, deflace na vyspělých trzích a výrazně slabší měny rozvíjejících se zemí. Mladé ekonomiky se totiž snaží zoufale si pomoci tím, že oslabují vlastní měny – a tím si zajišťují vyšší exporty. V konečném důsledku ale dochází k odlivu kapitálu z rozvíjejících se i akciových trhů. A investoři nakonec hledají bezpečný přístav v dluhopisech.

Po celém světě právě probíhá velké cyklické a strukturální zpomalení. To pociťuje hlavně Asie, která se během krize v letech 2008 až 2012 jako jediná podílela na růstu globální ekonomiky. Například Čína přispěla v roce 2012 růstu celými 36 procenty. A nyní hledá způsob, jak oslabit svou šedou ekonomiku, jak bojovat s korupcí a jak rekapitalizovat banky pro případ možných problémů spojených s utlumováním úvěrového boomu. Zbytek Asie, který vytvářel 24 procent světového růstu, musí v současnosti bojovat s narůstajícími deficity běžného účtu. Během loňského roku začaly rozvíjejících se ekonomikám oslabovat měny – těžce se to dotklo hlavně zemí tzv. “křehké pětky” (Jihoafrické republiky, Indie, Indonésie, Turecka a Brazílie). Zatímco ještě nedávno neměly s financováním svého fungování problém, nyní je trápí obrovské rozpočtové schodky. Tím pádem jsou více závislé na zahraničních investorech a celosvětové měnové politice. Státy skupiny BRIC jako celek už dávno nejsou v pětiprocentním přebytku, ale dostávají se k předkrizovým hodnotám. Jedinou výjimkou s přebytky – potvrzující pravidlo – je Čína.

Důležitá věc, kterou musíte o investování do rozvíjejících se zemí vědět, zní: Když si koupíte portfolio s dluhopisy rozvíjejících se zemí, jako třeba ELMI, 100 procent vašeho výnosu bude tvořit síla forexového trhu. Podobné je to s nákupem akcií z tohoto teritoria – tady se bude přecenění forexu podílet na výnosu 70 procenty. Ovšem nyní se rozvíjející se státy snaží své měny zoufale oslabovat, tudíž investoři ani nemají chuť aktiva z těchto zemí kupovat a financovat. Proč by si měli tzv. EM portfolio pořizovat, když se 100 procenty u dluhopisů a 70 procenty u akcií se podle tamních vlád a centrálních bank vlastně “nic neděje” a naopak se soustřeďují na stav svého běžného účtu a ekonomického růstu? Jinými slovy, krátkodobá politika devalvace (ve snaze zlepšit konkurenceschopnost) zničila jediný důvod, proč investoři na rozvíjející se země sázeli. Dostali jsme se do začarovaného kruhu.

A zrovna tohle je důvod, proč krize na rozvíjejících se trzích stále trvá. Až se začnou investoři vracet, měly by vlády přestat s oslabováním vlastních měn a naopak zajistit provádění reforem a silné měny. Místo toho můžeme vidět „závod ke dnu“ (race to the bottom) mezi jednotlivými exportními obry. Hlavním problémem je, že kladné saldo zahraničního obchodu nemůžeme mít v jednu chvíli všichni – někdo přece musí dovážet. Rozvíjející se státy se mění ze zemědělských ekonomik ve stroje na export, jejichž výhodou jsou nízké mzdy a volné kapacity. A s tím, jak tyto ekonomiky rostou, začíná se zde utvářet silnější střední třída. Ta přitom touží po dražších a hlavně dovážených produktech. Obchodní bilance se tím pádem dostává do deficitu – po letech, kdy běžný účet těžil ze stále narůstajícího počtu zahraničních investorů, bude třeba vyplnit mezeru mezi zvýšenou spotřebou v rozvíjejících se zemích a exportem.

Těmto ekonomikám by přitom skutečně pomohly hlavně reformy a programy cílené na to, jak snížit závislost na exportu. To je však běh na dlouhou trať, navíc většinu z těchto států letos čekají volby. A jak je známo, volební rok je obvykle rokem bez reforem, kdy se politici snaží maximalizovat očekávání voličů. V rozvíjejících se zemích tak často nastupují pro rozpočet nevýhodné sliby, jako například dotované jídlo a energie. Naopak už se neřeší, jak bojovat s nerovnostmi ve společnosti.

Musíme si taky uvědomit, že krize na rozvíjejících se trzích je poslední fází krize celosvětové a že jde o znovunastolení rovnováhy. Na jedné straně to dokazuje, že jsou tyto země méně konkurenceschopné a potřebují své ekonomiky vrátit do rovnovážné polohy. Znamená to ale taky, že z této situace těží někdo “jiný” (z celosvětového pohledu je stav běžného účtu na nule). A tím někdo myslím Spojené státy a Evropu. V případě USA se to projevuje velmi nízkými náklady na energie oproti zbytku světa (díky plynu z břidlice se cena zemního plynu snížila na polovinu toho z evropských zásob). A Evropa pociťuje poptávku po nízkých mzdách, navíc neustále klesající ceny už brzy vyústí v deflaci. Svět je teď v lepší rovnováze než v době před krizí. Takže až přijde skutečné oživení, rovnováha bude úplná, celosvětově ubude dluhů a vše bude transparentnější. Právě to jsou pro další dekádu, až tato krize skutečně skončí, výborné zprávy. Finální fáze této krize přichází poté, co si Spojené státy prošly krizí na realitním a bankovním trhu (v letech 2008 až 2010) a Evropa svou krizí dluhovou (2010 až 2012).

Přitom právě Asie během současné krize pomáhala udržovat svět v kondici – když globální ekonomika zpomalila, podařilo se Asii udržet vysoké investice. A i když domácí ekonomiky v Evropě a USA zpomalovaly, Asie jim pomáhala podpořit zahraniční poptávku prostřednictvím exportních objednávek. Nyní je potřeba hodnoty investic upravit a snížit v souladu s pomalejším růstem asijských ekonomik – ovšem za cenu, že se zpomalení dotkne všech, stejně jako nižší inflace. Rozvíjející se země potřebují čas – na znovunastolení rovnováhy, i na to získat mandát pro skutečné změny. Manipulace s FX trhem je toho první známkou, ovšem ještě mají dlouhý kus cesty před sebou.

Zaměřte se na své EM portfolio i tamní měny – na konci roku 2014 by se výnosy mohly výrazně odvíjet od toho, jak si povedou měnové páry USD/TRY, USD/IDR, USD/INR a USD/MXN, než jakou agendu nastolí Yellenová a Federální výbor pro volný trh (FOMC). Podle mě je to jenom dobře.